股价寒冬，“蔚小理”们还爬得起来么？

股价趋势的核心，来自市场对中长期未来的预期。虽然电动汽车正对传统燃油车形成产业颠覆，但产业大船上的企业命运，似乎并不确定。

最近，炒股的朋友们估计都很慌，因为市场似乎已经化身成一头横冲直撞的熊，任你有千斤之力，也拽不回来。

典型如造车新势力的股价，截至3月9日，不到3个月的时间，小鹏汽车跌了48%，蔚来年内跌幅42%，理想跌了24%。

被骂最惨的是宁德时代，虽然跌幅为19%不算最大，但在由于体重太胖，在创业板权重占比达到20%，只要一跌，就被诟病为暴跌元凶的文章，会像雪花般一片片飞来。

我们不禁要问，这个市场到底怎么了？作为长期关注《超源力》的读者，可能更想知道，电动汽车产业链的上市公司，还会走强么？

事实上以上问题，每个都是灵魂拷问，很难回答。不过我们可以将上述问题，结合经济、商业理论，转化为以下几个新问题：

1）经济学家们是如何看待价格波动的？

2）新能源汽车在汽车产业中的角色？

3）电动汽车正面临怎样的竞争格局？

市场是有效的么？

有关如何看待上蹿下跳的金融市场？学界有两派截然相反观点。

一派是以诺奖得主尤金·珐玛的有效市场假说。

这套理论认为：资产的市场价格，已经充分反映了该资产的所有可能信息。

这个假说包含两层含义。

首先，一只股票价格，全面完整地反映了它的历史信息。所以，看K线图的炒股的技术分析，无法获得超额利润。

其次，也是更重要的，股票价格不仅反映了历史信息，还反映了未来信息。也就是，体现了所有公开公司的前景。所谓基本面分析，也没法获得超额利润。

如果用一句话通俗概括这两层含义，那就是：市场当下的价格是极其理性的，他是市场精明理性的参与者合力的选择。

把上述观点套用到新能源汽车就是说：最近的下跌是有其根据的，是市场在分析计算后，得出的合理结果。

有效市场假说，得到不少主流经济学家的偏好。这是因为，“市场”是经济学首要研究对象。市场的有效性，几乎成为不少经济学家的信仰。

不过学界是个爱吵架的地方。有效市场假说最主要的反对方，来自为代表的行为金融学，代表人物另一位诺奖得主--罗伯·席勒。

行为金融学和有效市场假说的根本区别，来自底层假设。

有效市场假说的前提是--人是理性的（也称理性人假设）；而行为金融学则强调，人其实没那么理性。

那么从行为金融学，怎么看市场？

首先，人的理性程度，并不高。因此，就算有正确的信息，投资者群体也很难做出正确的反应。

其次，人的注意力有限。所以，很难保证在任何时刻，都能收集到所有重要信息。

第三，人会受到别人决策的影响。所以，人并不能确定，自己是完全正确的。假如，你获得一个内幕消息。如果不完全确定，你就不会不顾一切地行动。

对应到本轮电动汽车概念股的大跌，我们也可以将解释为非理性。比如，市场就有一派观点认为，由于此前赴美上市的教育股大跌，导致各机构对政策预期发生紊乱，胡乱砍仓中概股，“蔚小理”由此受到牵连。

所以总的来看，席勒认为，人并非一台精密的仪器，很多的选择，是会受到非理性支配。比如感情、激情、直觉甚至本能。而法玛认为，市场是有效的。理性是市场的主心骨。

写到这里，很多投资者应该是崩溃的，因为这两个打架的理论，会让市场的波动变得不可琢磨。仿佛股价跌成这样，合理也不合理……

更让人崩溃的是，2013的诺贝尔经济学奖，诺奖委员会同时颁给了尤金·珐玛和罗伯·席勒。

对此，委员会的解释是这样的：

几乎没有什么方法能够准确预测未来几天、几周的市场，所以短周期里看，席勒有道理。

但通过研究对较长时期内的价格，可以对未来数年的价格形成预测。从长周期里看，法玛有道理。

对于上述解释，有人评价这是在和稀泥，但事实上委员会的这组解释给我们的启发是：

要想真正看清一家公司的价值，或许要拉长周期，因为时间是一把照妖镜，帮投资这看清公司的本质。

那么，该如何做长周期分析呢？这就不得不提一些产业分析的框架。

电动汽车如何形成产业颠覆？

要问近几年商业世界里什么理论最火？哈佛已故教授--克里斯坦森的颠覆式创新理论，绝对会被安利。

这套理论的威力在于，如果你是个创业者，他能启发你如何将现有巨头掀翻下马，让其苦心经营数十年的商业帝国毁于一旦；

如果你本是巨头，它能帮助自己免于被颠覆，继续基业长青。

什么是颠覆式创新？

克里斯坦森认为，颠覆性创新的本质，主要分为如下几步：

1）企业掌握新技术，这项技术，初期并不完美甚至一堆瑕疵，但是在某些方面，新技术比过去的老技术有明显的优势。

2）第二步，针对边缘或新兴市场，推出更便宜、便利或者其他性能优势的产品和服务。

3）在边缘市场站稳脚后，企业通过持续的技术优化（也叫“性能调优”）发展壮大，逐步进攻主流市场，直至完全取代主流产品和服务，实现颠覆。

这其中，最典型的案例之一，是胶卷相机巨头-柯达的覆灭。

柯达公司曾是数码相机技术的掌握者，不过早年的数码相机分辨率极低，效果远差于胶片相机，因此柯达公司对这项技术并不重视。

但数码相机的有自己鲜明的优势：不但成像快，而且可以随时随地的删除并重新拍摄照片。

随后，数码相机技术逐步优化，逐步取代胶片相机，被禁锢在过去的柯达，轰然倒塌。

如果套用上面的框架，我们会发现，在当下环境中，电动汽车，极有可能成为颠覆传统燃油车的关键力量。

从产业发展历程来看，作为电动车市场的拓荒者，特斯拉最早的产品，是2009年推出的售价超10万美元的纯电跑车Roadster。

这款产品刚问世时，续航里程只有250英里（约为402公里）的产品，一度被认为是赶“环保时髦”富人们的玩具。

随后，马斯克不断展现自己“工程性能调优”的大师风采，升级技术，直到能够大规模量产适合大众的Model3。

最终人们忽然意识到，特斯拉的竞争对手，不是小而美的保时捷，马斯克的野心，是切入大众市场，颠覆丰田、大众等传统燃油车超级巨头。

如今电动汽车的颠覆势头，正逐步积聚。

据乘联会数据，2021年新能源乘用车零售销量，已经达298.9万辆，同比暴增了169.1％，渗透率达到14.8％，其中12月当月的渗透率，甚至达到22.6％。

22.6%的渗透率是什么概念？这意味着在2021年12月每卖出100辆车，有22.6辆

是新能源汽车，传统汽油车的市场份额，已经被撕开巨大的裂口。

此外，20%左右的渗透率，也有其更特殊意义。

所谓渗透率，它指的是“商品现有需求量”和“商品潜在需求量”的比值，而20%出头的渗透率往往表明行业发展将迎来“主升浪”。

传播学有一个著名的创新扩散理论：任何新事物，从不为人知到广为人知，它的扩散的速度并不均匀。 

一开始，新事物的传播速度会比较慢，但当接受它的人群规模（也就是渗透率）到了某个临界点（一般为10%-25%），扩散的速度会突然加快。

背后的原理来自羊群效应，第一批吃螃蟹的都是少数，但当吃螃蟹的人越来越多达到一定规模时，会出现明显的跟风。

比如著名投资人朱啸虎就曾说：

市场渗透率要是到了20%，做什么都能事半功倍；

投资人，要在渗透率到15%时进场布局；

创业者，则最好在渗透率达到5%到10%的时候，开始招兵买马。

而从政策面来看，未来的汽车烧“电”不烧油，这已经不是什么需要讨论的事情。

2021年10月26日，国务院印发了《2030年前碳达峰行动方案》，明确提出大力推广新能源汽车，逐步降低燃油车的产销比。

而海南早在2019年就率先提出，2030年全面禁售燃油车；在国外，大车企，比如捷豹路虎，也宣布2025年以后不生产燃油车，而德国大众是2040年。

如此看来，新能源汽车的未来的大势似乎已经无法阻挡，按照有效市场假说谈到的，长期有效的观点，市场应该持续上涨，为什么今年市场还会跌这么多？

这就涉及到一个更根本的问题：产业大爆发，产业这颗大树下的企业们，真的就高枕无忧了么？

竞争一波又一波

身处高增长的行业，即便领先，也决不能掉以轻心。

道理并不复杂。

举个例子，假设A公司靠着技术优势，切入了一个年年100%爆发式增长的市场，且占据了50%的市场份额。

不过，由于市场增长太快，此时的A公司并不敢躺在趋势的大船上佛系生长，因为如果不思进取，业务停滞不前，那么一年以后，没有吃到增量蛋糕的A公司，整体市场份额将立即跌去一半。

市场份额下跌，将导致两重不良结果：

一方面A公司在产业链上、下游讨价还价的能力将逐步丢失，比如过去由于自身是龙头，可以向上游压价形成规模效应，降低营业成本，现在份额丢失谈判少了筹码；

另一方面，从股价的波动来看，竞争优势的消失，在长期来讲，会压制资本市场对公司的中长期的预期，进而压低股价。

所以，产业高增长又如何？吃不到增量蛋糕的企业，长期来看，依然会被资本市场抛弃。

而从当前格局来看，电动汽车市场的争夺蛋糕的火药味已经日益浓烈，各家争抢增量蛋糕的压力也将逐步增大。

比如，特斯拉2021年全年销量已逼近100万辆，马斯克已经扬言2030年销量将上涨20倍至2000万辆。

特斯拉的劲敌--比亚迪，最近几个月的销量基本战略9万辆大关，按这势头，2022年销量有望突破100万辆。

此外，科技、房地产、家电等多个行业的巨头，已纷纷入场造车。

典型如华为，其深入参与设计等方面的赛力斯新车--问界M5近日已开始交付。尽管华为反复重申不造车，但在不少业内人士看来，一只手已伸入汽车生产线上。

再来看“蔚小理”，尽管三家企业毛利都已转正，且营收保持三位数的高速增长，但仍未盈利。 

以三家企业2021年三季报做参考，蔚来、小鹏、理想2021年3季报的净亏损分别为83.93亿元、35.76亿元、6.17亿元。

亏损背后，是面对竞争不得不支出的巨额费用。 

截止2021年三季度，蔚来、小鹏、理想研发费用分别为27.63亿元、26.63亿元、20.56亿元，占销售收入的比重分别为10.53%、21.42%、12.54%，仅此一项，便侵蚀大量毛利。

即便如此，国内车企没有任何理由对研发懈怠，因为隔壁的特斯拉，同期研发费用高达（约合117亿元人民币），是“蔚小理”三家企业研发投入总和的几乎两倍。 

再来看比例更高的销售、管理费用。截止2021年三季度，蔚来、小鹏、理想的销售+管理费用分别为42.29亿元、32.9亿元、23.37亿元，占比销售收入的比重分别为16.12%、26.46%、20.07%，已经和毛利率基本持平，所以想不亏很难。

《晚点Late Post》在一篇关于理想汽车的报道中，提到过理想汽车内部的一个观点：

中国智能电动车市场，将在 2025 年出现拐点；那时，整个市场的规模将达到 800 万台。而淘汰赛也将在那时开始，只有至少占据 20% 的市场份额，即 160 万台的车企，才有机会拿到下一场比赛的入场券。

因此，面对激烈的竞争，身处漩涡中的企业，到底谁能最终上岸？谁的股价能重拾升势？仍是一个谜题，但时间会给我们答案

 本文来自微信公众号“超源力”（ID:diandongyihao），作者：李鑫，36氪经授权发布。