36氪领读丨为什么把鸡蛋放在不同的篮子里,还是赔了?

36氪领读 · 2019-11-04
如果你来自专业机构,可以利用别人的错误制定交易策略;如果你是个人投资者,可以避免错误交易,减少损失,提高投资收益。

36氪专门为读书设立了【36氪领读】栏目,筛选一些值得读的书,并提供一些书摘。希望你手边有一本称心的书,让读书这场运动继续下去。

行为金融学与传统金融学的研究领域几乎完全相同,但在研究投资者行为这一部分不同。因为传统金融学假定投资者是理性人,理性人不会犯错,没有必要专门研究投资者的行为,只需要假设一个代表性的理性投资者,其他投资者都与他相同即可。

而行为金融学恰恰相反,认为投资者会犯错,并认为这是投资失败的重要原因,因此研究投资者典型的错误行为是非常必要的。

认识投资者常犯的典型交易错误特别重要。如果你来自专业机构,可以利用别人的错误制定交易策略;如果你是个人投资者,可以避免错误交易,减少损失,提高投资收益。

错误一:分散化不足:买熟悉的股票不对吗?

“ 买熟悉的股票”是一个十分常见的股票交易错误。很多人都听说过分散投资的理念,在投资中也尽量避免集中投资。但你知道吗?只投资熟悉的对象就背离了这一理念。

1、无处不在的本地偏差

有些人可能会疑惑:买股票难道不应该选熟悉的吗?大家不都是这么做的吗?的确,大家都在这样做。比如,弗伦奇(French)和波特伯(Poterba)的一项经典研究发现,在国别投资中,世界各国的投资者都将绝大多数资产投资于本国市场,这一比例在美国为94%,在英国为82%,在日本为98%。这种现象被称为“本国偏差”。

本国偏差是本地偏差的一种。本地偏差指的是投资者偏好与自己距离(地理位置、文化圈等)比较近的投资。

比如,上海人可能更偏爱上海公司的股票,四川人可能更偏爱四川公司的股票。胡伯曼(Huberman)的一项研究证明,人们确实更偏爱本地股。

1984年,美国电话电报公司(AT&T)受到美国反垄断局起诉,其市话业务被分割,依据地区成立了7个独立的小贝尔公司并分开上市。之后,投资者只喜欢投资本地的小贝尔公司,不喜欢投资外地的。这种结果只能用投资者偏好本地资产来解释。

本地偏差还包括哪些?比如,你会不会对住所旁边的公司情有独钟?会不会对与所学专业有关的公司更加关注?如果你所在的单位是上市公司,你会不会买本公司的股票?

对于以上问题,如果你的答案是肯定的,那就可能存在本地偏差。但实际上,本地偏差是资本配置的错误方式。36氪领读丨为什么把鸡蛋放在不同的篮子里,还是赔了?

2、本地偏差的错误—分散化不足

本地偏差错在哪里了呢?简单地说,本地偏差的问题在于分散化不足,这是相对于理性投资的充分分散化而言的。

分散化投资分散的是风险。风险本质上是什么?先来看两种情况:第一种,当你最缺钱的时候,你买的股票在亏钱;第二种,当你最有钱的时候,你买的股票在亏钱。

哪种情况叫风险?显然,第一种情况叫风险。在第一种情况下,在你最缺钱的时候,你买的资产也亏钱,这无异于雪上加霜,是你无法忍受、希望极力避免的;在第二种情况下,你并不缺钱,资产亏一点不太要紧。

所以,“雪上加霜”,也就是投资的变动方向与现有资产的变动方向一致,这种情况叫风险。

那应该怎样正确地分散风险呢?建议不要配置与现有资产波动性一致(正相关)的资产,比如你在房地产企业工作,就不应该再配置房地产企业的股票,因为这样做有可能导致“雪上加霜”的结果。

你应该配置与现有资产波动不相关或反向波动的资产,比如,不再配置房地产这种周期性的股票,而去配置防御性的食品或医药股票。

这样一来,在你最缺钱的时候,反向波动可以帮到你,或者可以通过减轻波动来减少你的损失。

根据行业不同,股票可以分为防御性和周期性两种。防御性股票对经济周期不敏感,一般在经济收缩时配置,其收缩程度比其他股票小。周期性股票对经济周期敏感,一般在经济扩张时配置,其扩张速度比其他股票快。

根据经典的资产定价理论CAPM(Capital Asset Pricing Model,资本资产定价模型),风险源只有一个—大盘,各种资产都与它有一定关系,关系越大,代表这种资产对大盘越敏感,风险也越大。配置与大盘同向波动的资产,会使“雪上加霜”的问题更加严重,要想降低风险就不应该这样做。

那大盘这个风险源代表什么呢?它代表的是整体宏观经济,本国宏观经济是影响大盘的主要因素。

接下来,我们对比一下本国股票与外国股票,看看究竟哪种股票的风险大。一个投资者最大的资产是自己的人力资本,或者叫收入。一般人的主要收入是在本国取得的,所以,投资者收入的涨跌大致与本国经济波动一致。

而本国的股票价值主要取决于公司的经营状况。本国的公司经营与本国经济环境密切相关,而与外国经济的关系却很小。

所以,本国股票价格的涨跌会与投资者的收入,也就是投资者的最大资产正相关—你可以把它想象成“雪上加霜”。

相比较而言,外国的股票价格与本国经济之间的关系要弱得多,与投资者主要资产的相关性也弱很多。因此,从资本配置的角度看,投资者应该配置一定比例的外国股票,以减轻其与自己最大资产的相关性,有效降低风险。只盯住本国资产是一种配置错误。36氪领读丨为什么把鸡蛋放在不同的篮子里,还是赔了?

3、产生本地偏差的心理原因

那么,为什么会产生本地偏差呢?从心理学角度看,这是因为人具有模糊规避的心理。“模糊”指的是一种不确定性,与风险很相似。

不同的是,风险的不确定性是概率已知的,而模糊是人们连不确定事件发生的概率都不清楚,这比风险更让人难以接受。

在真实世界里,人们的认知能力是有限的,对很多事情—特别是风险—并不了解,于是就会感觉模糊。人们非常讨厌这种模糊性,因此会选择它的反面,即相对熟悉的事物。做投资也是一样,很多投资者认为自己对本国市场更熟悉、对在地理上靠近自己的事物更熟悉、对雇主的股票更熟悉……这些人错误地以为配置熟悉的资产比分散化投资的风险小。

但实际上,这不是一种理性的风险分散策略。按照马科维茨的投资组合理论,做理性的风险分散要计算投资组合中各种资产之间的相关性,以达到风险与收益的最佳平衡。即使你不知道如何计算资产之间的相关性,理解本地偏差,至少可以帮你规避最大的风险源。

错误二:简单分散化:为什么把鸡蛋放在不同篮子里还是赔了

现在你已经知道,集中投资有风险,如果有可能,我们要将投资分散化。那么只要分散投资就万无一失了吗?真实情况是:即使你把鸡蛋放在了不同的篮子里,篮子也可能在同一辆车上。36氪领读丨为什么把鸡蛋放在不同的篮子里,还是赔了?下面,我们来看分散化的另一个问题—简单分散化,这也是一种错误的资本配置。

1、资本配置和资产选择哪个更重要

所有投资都面临资本配置和资产选择这两个步骤。资本配置指的是投资者的资金如何在大类资产中配置,例如多少比例存银行、多少比例投债券、多少比例买股票等;资产选择指的是对某类资产的具体选择,例如买哪些具体的股票。

那么,这两个步骤中哪一步更重要?一般人会凭感觉进行资本配置,拍脑袋就决定了,但会花大量时间和精力进行资产选择。

但实际上,第一步比第二步重要得多。1991年,有“全球资产配置之父”之称的加里·布林森在一个著名的合作研究中指出:资本配置,即资金如何在股票、债券、银行存款等大类资产中配置,对总收益的影响超过90%。

这是个出乎意料的结果。大多数人在挑选哪只股票上花费了绝大部分精力,而这对总收益的贡献率还不足10%。很多人拍脑袋决策的资本配置才至关重要。

那我们应该怎么做资本配置呢?一般人对分散投资的理解是“不应该把所有鸡蛋都放在同一个篮子里”,但这不是真正意义上的充分分散化或最优分散化,很容易导致配置错误。

2、简单分散的1/n 法则

先来做个测试。假设有一笔资金,给你几个投资选择:第一,全部投资于一只货币市场基金,它风险小;第二,全部投资于一只债券型基金,它风险中等;第三,各投一部分。你会怎么选?

大多数人可能会选择各投一部分,以分散风险,并期待获得平均收益。各投1/2是人们在分散投资时的一种典型做法。

再给你一组选择:第一,全部投资于一只债券型基金,它风险中等;第二,全部投资于一只股票型基金,它风险高;第三,各投一部分。你可能还是会选择各投1/2。

再换一组选择:第一,全部投资于一只货币市场基金,它风险小;第二,全部投资于一只股票型基金,它风险高;第三,各投一部分。你可能依然会选择各投1/2。

不管资产的风险是小中配、中高配还是高小配,很多投资者在分配资金时都会各投1/2。这不是一个没有依据的猜测。

2001年,理查德·塞勒与他的合作者做过一个研究,发现人们是想要做分散化投资的,但只做到了简单分散化。研究表明,在170家大型企业的年金投资计划中,无论可选的投资项目是什么,投资者都只是对每种项目各投1/n。

在这项研究中:如果可供选择的投资项目是股票型和债券型两种基金,投资者会各投50%;如果是股票型和混合型(50% 投资于股票,50% 投资于债券)两种基金,投资者还是会各投50%;如果是债券型和混合型两种基金,投资者依然各投50%。无论面对什么选择,投资者都会按1/n的比例来“出牌”,这被称为“1/n法则”。

但需要注意的是,这其中的差别非常大:在第一种选择下,投资者的资产实际投资于股票的比例为50%;在第二种选择下,这一比例为75%;在第三种选择下,这一比例为25%。36氪领读丨为什么把鸡蛋放在不同的篮子里,还是赔了?

3、理性的资本配置

“1/n 法则”不是一种理性的资本配置方式。那理性人会怎么选?无论可选择的投资项目是什么,理性投资者都应该非常清楚自己的风险偏好,并且其风险偏好不会发生改变。

也就是说,理性人在以上三种可选择的品种中,会精确计算资本配置的比例,最终投资于某种风险资产(例如股票)的比例在三种情况下都是一致的。

对这个人来说,如果最优投资于股票的比例为40%,则无论给出哪些可选择的资产,他最终投资于股票的比例都应该为40%。

所以,“1/n 法则”这种简单的分散投资方式与理性的精确分散是不同的。简单分散化错用了资本配置,对于投资决策来说是一种不可忽视的错误。

那么,理性的分散化究竟应该怎样做呢?实际上,理性分散化或最优资本配置的比例是可以精确计量的。每个人的最优资本配置应该让自己的效用最大化,而效用值取决于三个变量:资产的收益、资产的风险和自己的风险偏好。

也就是说,面对同样的资产,每个人的最优资本配置的比例取决于各人的风险偏好,理性人根据自己的风险偏好来计算最适合自己的配置比例。

比如:A更厌恶风险一些,那么A的最优资本配置计算出来可能会是将62.7% 的资金投资于银行,37.3% 投资于股票;而B没那么厌恶风险,B的最优资本配置计算出来可能会是将36.4% 的资金投资于银行,63.6% 投资于股票。

由于A和B的风险偏好不同,所以他们的资本配置也不一样。任何人都有确定的风险偏好,所以对于每个人来说,最优资本配置是确定的。

36氪领读丨为什么把鸡蛋放在不同的篮子里,还是赔了?

本文摘录自书籍《陆蓉行为金融学讲义:投资如何避免犯错》,陆蓉著,中信出版社2019年11月版。

作者简介

陆蓉

“得到”App课程“陆蓉·行为金融学”主理人。教育部“新世纪优秀人才”、上海市“曙光学者”,连续破格晋升为博士生导师和教授。

上海财经大学金融学讲席(首席)教授、博士生导师,期刊社社长;美国康奈尔大学、美国南加州大学访问学者,跟随行为金融学奠基者系统学习了该领域的理论知识;她的行为金融学课在金融投资圈备受关注,硕博课程一座难求。 

拥有多年在大型证券公司和基金管理公司工作的实战经验,持续追踪国内外的最新研究进展。

+1

好文章,需要你的鼓励

参与评论
登录后才能参与讨论哦...
后参与讨论
提交评论0/1000

请回复有价值的信息,无意义的评论将很快被删除,账号将被禁止发言。

下一篇

购物中心掘金“夜经济”,“天时地利人和”皆已具备

2019-11-04

36氪APP让一部分人先看到未来
36氪
鲸准
氪空间

为你推送和解读最前沿、最有料的科技创投资讯

一级市场金融信息和系统服务提供商

聚集全球最优秀的创业者,项目融资率接近97%,领跑行业