从全球付费平台,看腾讯音乐的投资价值

点拾 · 2018-12-19
腾讯音乐的价值何在?

编者按:本文来自微信公众号“点拾投资”(ID:deepinsightapp),作者 朱昂,36氪经授权发布。

伴随着最近QQ音乐的上市,越来越多人也开始关注到流媒体音乐Streaming Music。我们尝试对这个行业的商业模式和海外对比做一些分析。特别是从全球流媒体音乐巨头Spotify的商业模式中,去看看QQ音乐到底处在什么阶段,以及未来发展的前景如何。

Spotify为何超越Pandora

我们先看看全球流媒体音乐的商业模式,不同于中国的音乐内容付费,海外流媒体音乐主要存在两种模式:一种是用户为音乐的版权付费,比如搜索XXX歌星,然后听这个歌星的音乐。这种模式是目前最主流的,以Spotify为代表。另一种是电台模式,通过用户收听历史,给用户推送相关风格的音乐。这种模式是此前的主流,以Pandora为代表。无论哪种模式,都以用户付费订阅为主。但是走到今天,Spotify的市值几乎是Pandora的八倍,意味着付费音乐电台模式根本走不通,大家还是为IP付费。无论这个IP是一首歌曲,还是一个歌星。下面这张图我们看到,后发制人的Spotify用户数已经在2015年超越了先发制人的Pandora。如果从付费用户的角度看,Pandora和Spotify的差距更大,甚至还不如Apple Music。

从全球付费平台,看腾讯音乐的投资价值

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站在用户的角度看,他们需要的是互联网提高效率和便捷性,而不是改变他们消费内容的方式。大家对于音乐的追求,本质上没有改变,只是形式上从CD到Mp3到流媒体音乐。用户可以在Spotify上面进行搜索和播放自己喜欢的歌曲。用户也可以选择音乐的推送,而且跳过歌曲是没有任何限制的。Spotify拥有5000万歌曲版权。而Pandora做的是一个电台,根据内部算法对歌曲进行推荐。在这个模式下,用户无法反复听同一首歌,每一个小时最多只能跳过6首歌曲,不能搜索自己喜欢的歌手进行下载。

内容付费市场正在形成

从视频到音乐,全球内容付费市场正在形成,当然这个模式最先发展起来的也是对版权保护做得最好的美国。此前我们研究过奈飞,发现美国本土已经有5000万以上订阅用户数,并且在2017年的年中就超越了Comcast有线电视的订阅用户数。根据摩根斯坦利的研究,美国2018年付费音乐用户数将增长到2300万,相比2015年的900万增长了三倍不到。而全球付费音乐订阅用户数从2015年的2600万,增长到了2018年的7500万。

从全球付费平台,看腾讯音乐的投资价值

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互联网本身有巨大的网络效应和平台价值,越是龙头的企业,市场份额就越高。我们再看一个对于英国音乐付费用户群体的调研。其中有超过50%的用户是希望能订阅Spotify。紧随其后的是两大互联网企业的亚马逊Prime音乐和Apple Music。Spotify作为全球流媒体音乐的龙头,无论是产品体验还是版权数量都是最多的。而从视频流媒体的角度看,这个内容付费行业,仅仅依靠大互联网企业的流量优势并不足够。当然Spotify音乐版权和奈飞的买断模式不同。音乐付费按照歌曲播放次数收费,播放次数越多,付费越高。

从全球付费平台,看腾讯音乐的投资价值

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腾讯音乐的价值何在?

我们再说说腾讯音乐,刚刚上市没几天的腾讯音乐市值已经突破200亿美元,直逼行业老大Spotify。我们知道在很多互联网领域,中国和全球并不一样。比如视频行业,美国是奈飞一家独大,市值突破了1000亿美元。中国虽然行业集中度提高了,但是还是三足鼎立,而且每家背后都有BAT支撑。类似于爱奇艺的收入中,主要还是靠广告,而人家奈飞完全是内容付费。中国付费音乐和海外相比的差距还是很大。

腾讯音乐旗下有四款应用:QQ音乐、酷狗音乐、酷我音乐和全民K歌,对应了超过8亿的月活,其中在线音乐业务月活占了6.6亿。但是腾讯音乐的整体付费率只有3.8%。在中国对于音乐版权的保护还不够健全,大家对于歌曲的付费意识也不够强烈。经常能找到免费的音乐下载到手机。

然而有趣的是,依靠如此低的付费率,腾讯音乐却实现了盈利。今年前三季度实现了27亿的净利润,而行业老大Spotify还在亏损。这又是为什么呢?事实上,在线音乐的付费只占腾讯音乐很小一部分业务,腾讯音乐的主要收入来自社交娱乐服务。而这一块的毛利比在线音乐高很多,也帮助腾讯音乐很早就实现了盈利。腾讯音乐的单用户ARPU只有8元,而带着社交属性的全民K歌ARPU值达到了108元。社交娱乐业务通过不到1000万用户和4.4%的付费率,给腾讯音乐贡献了7成收入。

从商业模式看,腾讯音乐在用社交付费这一快去养版权付费。社交娱乐的毛利率超过50%,用户在平台向主播进行打赏。由于全名K歌还有线下场景,取代了传统的卡拉OK。让用户以更加便捷的方式,进行唱歌和全网络分享。从想象空间看,社交娱乐的收入会比音乐付费大很多。用户更愿意为主播刷刷火箭,而不是购买版权。

从全球付费平台,看腾讯音乐的投资价值

QQ音乐不是奈飞,更不是Spotify

从内容付费的角度看,全球最成功的一家企业就是奈飞。通过提供最好的内容,购买或者自制版权。从商业路径看:平台方大量购买版权,用户订阅付费,随着订阅用户数越来越大,平台方的杠杆效率体现,然后实现较大的盈利。奈飞给我们的另一个启发是,用户的复购率会很强。一旦对于平台内容有粘性,会一直付费下去。

理论上,音乐平台也应该走这条商业化道路。只是Spotify面临巨大的竞争,自己本身也远远没有实现盈利。过去几年,伴随着收入的增长,Spotify的亏损不断上升。根据其2017年财报,Spotify的毛利率只有10%。公司离EBITDA转正需要很长一段路要走,需要付费用户从目前5000万增长到1.5以才能通过经营杠杆实现EBITDA转正。

从全球付费平台,看腾讯音乐的投资价值

从全球付费平台,看腾讯音乐的投资价值

腾讯音乐走的是“中国特色互联网道路”。虽然内容付费过去几年经历了大发展,但是中国人整体的版权付费意识并不高。而且版权管控做的也不好。今天,许多人看美剧,依然能通过各种网站进行下载,而不需要给腾讯视频付费。大量视频或者音频网站都提供免费内容来吸引用户流量。如果要依靠内容付费实现长期的盈利,那需要很长时间。

中国人的内容付费,更多在于课程,教育类。比如今天,我们看到喜马拉雅、蜻蜓等平台,主要收入来自教育类的课程,而非版权。得到已经做到了一个极致的内容付费平台,上面都是各种课程,通过严选SKU的模式,建立良好的用户体验。

另一块则是中国特色的秀场文化。大家更愿意给主播打赏,刷刷火箭。核心是,支付者通过付费能改变表演者的行为方式。中国广大的互联网用户,大部分教育程度不高,喜欢“杀时间”。相比于歌星的歌曲,他们更愿意看看各种草根女主播的表演。很长一段时间以来,中国秀场直播的变现能力远比海外强。很多年前我们曾经对比过YY和美国的Twitch,就感受到这种强烈的货币化能力。

而腾讯音乐的核心收入,就来自文化娱乐。不是一个音乐订阅平台,更类似于一个音乐为主的娱乐生态圈。

从全球付费平台,看腾讯音乐的投资价值

结论:200亿市值腾讯音乐存在高估

最后我们说说结论,目前200亿美元市值的腾讯音乐存在高估风险。从内容付费的市场空间看,视频的刚需大,用户停留时间更长,一定比音频要广阔。奈飞目前1100亿美元市值,代表这个行业的王者价值。而且奈飞虽然利润不高,但现金流很好,很早跨越了盈亏平衡点。Spotify目前200亿美元市值,离开盈利还有很长一段路要走。

背后还面临苹果和亚马逊的竞争。好在其用户的网络效应已经建立起来。腾讯音乐虽然盈利能力强,主要来自娱乐文化社交,盈利有较大不稳定性。另一方面,QQ音乐的内容付费订阅,需要更长的路要走。从长期现金流角度看,腾讯音乐的稳定性不强,背后也面临其他平台的竞争。目前200亿美元市值有比较明显的高估!

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