if椰子水，撑起一个百亿IPO

01、上市首日飙涨超60%

继创下今年港股企业过会最快纪录后，泰国if椰子水又在中国造就一个打新神话：从6月20日启动招股以来，if椰子水母公司IFBH的认购热度，以几何级数攀升。公开发售部分原计划募资1.16亿港元，但首日即触发回拨机制，散户认购占比从10%飙升至50%，冻结资金规模突破3000亿港元，近24万人参与认购。

截至6月27日，IFBH公开认购部分超额认购2690倍，涉及资金总额达3148港元。当天，在港股暗盘交易中，IFBH表现极为亮眼：涨幅达到56.83%，成为当日3只新股中的最大赢家，另两只为泰德医药、云知声。6月30日，上市首日，IFBH高开63%，每股报46.5港元，总市值达124亿港元。

IFBH的热度尽管跟蜜雪集团有一定差距，但仍可进入港股新股历史前十。IFBH在资本市场有如此现象级的热度，“得益于散户的狂热与机构押注所形成的合力。”资深业内人士王秋告诉《财经天下》。

招股书数据显示，11家基石投资者提前锁定28.07%股份，包括国际投行UBS、头部基金红杉中国、南方基金等顶级机构，合计认购3.1亿港元。中信证券作为IFBH的独家保荐人，更被市场视为“上涨保障”，这家证券机构曾护航的泡泡玛特，在上市首日涨幅高达79.22%。

在社交平台上，“融资打满”“乙组冲200手”的声音不绝于耳。投资者疯狂押注IFBH的原因，一部分是跟随市场风向，一部分是看好公司基本面，尤其是if椰子水的市场表现。

过去一年，if椰子水的业绩堪称“奇迹”：营收12.37亿港元，同比增长80.3%；净利润2.62亿港元，暴增98.9%，毛利率提升至36.7%。更给人以反差感的是：造就if椰子水辉煌业绩的，是一个仅有46人的团队。其中，43人在泰国负责供应链，3人在新加坡管理财务。

通过“代工厂生产+第三方物流+分销外包”的极简模式，if椰子水人均创收2522万元，人均创利526万元，效率碾压国内的同行。要知道，农夫山泉人均创收214万元、椰树集团人均创收不足百万元，if椰子水甚至为茅台人均创收的5倍。

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if椰子水的崛起，“除了因抢占健康消费赛道红利，打造‘天然电解质水’心智，以及轻资产模式运营有关外，还是营销创新的结果。”王秋认为。比如其将“情绪杠杆”运用到极致：2024年签约顶流明星肖战后，其天猫旗舰店访问量暴增800%，粉丝发起的“开盖见战”扫码活动，带动复购率超40%。

如今，上市首日股价大涨证明：IFBH复制了“港股消费三姐妹”——泡泡玛特、蜜雪集团、老铺黄金的暴涨神话。这让一众散户喜忧参半。对有的人来说，这的确是一个获取高收益的好机会。

但与此同时，高风险也相伴相生：由于中签率极低，散户需投入大额资金，才能获配1~2手，融资与收益不成正比。对资金实力雄厚的投资机构来说，倒是有不少机会。王秋认为，投资机构可通过大宗交易折价接货，若首日抛售可套利不少。

时至今日，一个毋庸置疑的事实是：在中国市场，泰国if椰子水仍有增长潜力。有权威机构曾预测称，椰子水行业规模，预计在2029年能达26.5亿美元，年复合增速19.4%。基于此，作为市占率第一的行业龙头，if椰子水仍大概率受益于行业红利。但这并不意味着if椰子水就没有隐忧。

02、高度依赖分销商有隐忧

if椰子水正处在本土品牌的低价围剿中。2024年，因高温干旱导致成本暴涨70%，if椰子水无奈提价20%。而盒马、朴朴超市等新零售平台，以9.9元/L的自有品牌发起“冲锋”，if市占率从55%暴跌至30%多。价格战压力下，if椰子水的毛利率也随之下滑不少。

“得突破品类单一的瓶颈，打开第二增长曲线。”王秋认为。对此，if椰子水也推出了多元化产品试图破局。但从目前来看，if椰子水革命尚未成功：推出的电解质水Innococo，以及植物基零食尚未起量，收入占比不足1%，削弱了公司的增长潜力。

if椰子水的轻资产模式，是利器亦是软肋。《财经天下》梳理发现，if椰子水的生产全部外包给泰国代工厂，其中最大代工厂为创始人彭萨克控股的General Beverage，占原料供应70%以上。

该工厂采用无菌冷灌装技术，确保产品保质期长达12个月，同时依托泰国椰青成本优势，如采购成本比竞争对手低18%。由于if椰子水母公司IFBH与General Beverage实控人均为彭萨克，形成“关联交易闭环”，既降低成本又强化供应链控制。

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if椰子水所有成品直接从代工厂，经第三方物流运输至分销商仓库，无自建仓储，存货周转天数仅2~3天，实现“零库存”运营。物流成本占营收仅7.2%，显著低于国内传统饮料企业。“依托代工厂弹性产能，可迅速调整生产规模应对需求波动。”王秋认为。

在中国销售端，if椰子水有双渠道分销网络。线上渠道，由杭州大热电子商务有限公司主导，其覆盖天猫、京东、抖音等电商及社交平台销售，并承担部分线下渠道。2024年，杭州大热贡献7400万美元销售额，占中国区总营收47%。

线下渠道，由广东恒俞食品贸易有限公司主导，其覆盖全家、7-11等便利店及商超，重点布局即饮场景。2024年，广东恒俞贡献销售额4480万美元。《财经天下》注意到，为了试图增加渠道稳定性，if椰子水持股核心分销商如广州远联供应链。

为确保渠道忠诚度，if椰子水还与杭州大热签署长期排他协议，约定后者不得代理同类竞品，并通过返利政策（如季度销售额达标奖励）强化合作。在王秋看来，这说明了一个问题：if椰子水高度依赖大分销商。

杭州大热、广东恒俞等前五大分销商，合计贡献中国区营收的97.6%。其中，前两大分销商——杭州大热、广东恒俞共计占75.4%。“若合作破裂将直接冲击业绩。”王秋继续表示，分销商掌握终端定价与促销策略，会使if对渠道的控制力较弱，比如对线下铺货量、陈列位置等缺乏直接干预能力。

除此之外，一个值得注意的点是：杭州大热等分销商均以if椰子水为核心代理产品，但也同时经营其他饮料、零食及自有品牌。“可能存在分销商优先推广其他高毛利产品，或返利更高的产品。若分销商因利润压力转向竞品，if的销售将面临断崖式下跌风险。”王秋认为。

未来，if若无法很好地解决以上问题，可能陷入“高增长高波动”的循环，尤其在行业价格战与国标出台（规范添加剂使用）的双重压力下，轻资产模式的脆弱性或将加速暴露。

这意味着，if椰子水成功上市后，对赌协议的短期威胁虽然已解除，但公司仍需面对供应链、产品结构，以及市场竞争等长期挑战。这场资本狂欢的终局，仍是一个未知数。

（文中人物王秋为化名）

本文来自微信公众号“财经天下WEEKLY”，作者：易浠，编辑：吴跃，36氪经授权发布。