“基因测序界的腾讯”华大基因成功过会,估值比2015年降了36亿 | IPO观察

卢晓明 · 2017-05-25
在中国股市,华大这样的市盈率,算高吗?

24日下午,华大基因成功过会。

这家国内基因测序的巨头,被称为“基因测序界的腾讯”。早在2015年8月,深圳华大基因股份有限公司(以下简称“华大基因”)发出公告称,拟在国内证券市场首次公开发行股票并上市时,就有分析师推测,上交所深交所都希望拿下这家优质企业。

华大基因在2015年年末就已在创业板IPO队列中排队,但其间一波三折,终于在今天成功过会。按照目前上会到核发批文的速度(15天左右)和创业板每周4家发审节奏来看,华大基因有可能在一个月内登陆A股。

根据华大基因招股书显示,本次华大基因拟发行4000万股,筹资17.32亿元,主要用于云服务生态系统的建设、医学检验解决方案平台的升级、基因组学研究中心等项目,估算其发行价在43.3元左右。

募资用途

收入增速逐年上升,理财收益占净利润两成

不仅它自己是个明星,华大基因的股东也是巨星云集,招股书显示,其有43家股东且大多数为机构股东,包括中国人寿、华夏人寿,深创投、上海云锋、同创伟业等国内知名机构。

那么,这家基因测序界的明星,目前的体量和营收情况如何?

招股书显示,华大基因2014年、2015年和2016年的营业收入分别为11.3亿元、13.2亿元和17.1亿元,净利润为5852万元、2.7亿元和3.5亿元。

不过,根据利润表,除了营业利润之外,其近三年都有2000万以上的营业外收入。此外,在2016年,扣除非经常性损益之后,归属于母公司的净利润,活活少了1亿;2015年也少了8000万左右,这些收益都包括了什么?

查询其营业外收入发现,其大头是计入当期损益的政府补助,近三年的金额分别为 1,759.27 万元、2,098.16 万元和 3,441.25 万元,占各期利润总额的比例为23.49%、6.47% 和 8.40%。

好的方面是,近三年,其主营业务收入增速逐步提升,从2014年的7.59%、2015年的16.22%、到2016年的30.19%。

值得注意的是,上面提到的2016年的1亿非经常性损益,其中有7200多万,是来自于理财产品的收益,占到其净利润的两成;这个数字在2015年也达到6600多万,占净利润的24%。

招股书表示,2016 年末,公司持有的中国银行、工商银行、农业银行等大型商业银行发售的相关理财产品及利息等共计 160,887.22 万元。

这样看起来,年化收益率也达到了6.7%。嗯……华大基因不仅基因测序腻害,理财也不错。

总体来说,报告期内,公司的利润总额主要还是来源于主营业务,对政府补助的依赖似乎有下降的趋势,报告期内营业利润占利润总额的比例分别为 71.50%、93.74%和 93.33%。

营收支柱从基础科学研究到生育健康

根据招股主营收入构成,华大基因的主要服务有四种。主要客户是国内外的科研院校、研究所、独立实验室、制药公司、各级医院和体检机构等医疗卫生机构、公司客户和大众客户。盈利模式主要是提供检测报告和测序分析数据。

一是生育健康基础研究和临床应用服务。这是公司营业收入和利润增长的核心业务,占营收比例过半。

中国目前的出生缺陷发生率高达 5.6%,其中遗传性疾病是导致出生缺陷的重要原因,其种类包括染色体结构和数目异常、微缺失/微重复综合征、单基因遗传病等。这项业务主要就是研究遗传缺陷的致病机理,通过对胎儿以及父母的检测和分析,检测遗传病,减少出生缺陷发生。

报告期内,公司开发出无创产前基因检测业务等新兴服务,生育健康类服务快速增长,

二是基础科学研究服务。

 该业务主要是为全世界的生物、农业和医学等领域研究者提供基因测序和生物信息分析等基因组学解决方案。基因组测序通常会产生巨大的数据量,这些数据只有在专业处理和分析后,才能挖掘出有价值的信息。生物信息分析,可以根据其客户的需求,利用IT技术来管理和分析这些数据。

招股书表示,华大基因还有一系列具有自主知识产权的分析软件,开发了基于分布式架构的,集数据分析、数据存储、远程传输于一体的云计算系统。

三是复杂疾病基础研究和临床应用服务。

该业务研究肿瘤等各类复杂疾病的致病机理和遗传机制,并依据这些研究结果,指导疾病预防、诊断、预后以及用药指导。

四是药物基础研究和临床应用服务。

这主要包括新药的开发包括疾病致病机理研究、药物先导分子筛选和优化、临床前测试、I-III 期临床测试直至新药上市几个 阶段,整个过程需 10-15 年,平均投入经费约 10 亿美金。

从近三年的收入构成可以看出,生育健康类服务收入在整体主营业务收入中的占比逐渐增大;相反,基础科研类服务收入占比有所下降。前者已经取代后者成为公司的主要营收来源。

报告期内,生育健康类服务收入2014 年至 2016 年年复合增长率达到 61.43%。招股书指出,增长快速的原因,是由于报告期内,生育健康服务种类价格逐渐下降,市场接受度不断提高。检测逐渐从高危产妇、部分富裕人群走向低危产妇、普通收入人群。

招股书显示,2014 年至 2016 年,公司生育健康类业务检测样本总量分别为 42.51 万例、73.10 万例 和 146.73 万例。若以年度营收除以检测样本例数,近三年平均每例价格约为840元、780元和630元,确实呈下降趋势。

另作为数据参考,据国家统计局公布,2015年全年出生人口为1655万,比2014年减少32万。2016年中国全年出生人口1786万人,比2015年多增131万人。

生育健康类服务增长情况

根据新闻报道,该业务也得以与国家标准和管理规范的完善,据华夏时报,2014年2月,国家食品药品监督管理总局和国家卫生计生委两部门发要求在相关的准入标准、管理规范出台以前,任何医疗机构不得开展基因测序临床应用,已经开展的,要立即停止。无创产前检测服务是华大医学的主营业务,即为孕产妇筛查唐氏综合征等先天性基因缺陷。华大医学称,那时几乎没有营收,承受非常大的压力,当时还被迫裁员。

至于基础科学收入比重的下滑,跟基因测序技术整体进步有关。该技术发展初期毛利空间大,后期竞争加剧、测序成本下降,使得客单价降低。此外,随着完成首次测序的物种越来越多,该类测序服务市场需求逐渐降低,而动植物重测序、纯测序等相对低毛利率的业务需求被释放,相对低毛利率的合同数量增加。

从毛利率来看,生育健康类业务的毛利率升了28个百分点,基础科研却下降8个百分点。

估值降了30多亿,究竟算不算高?

营收增速和毛利率总体上升,华大基因的发展似乎比较稳定,不过从业务成本上来看,受设备和原材料价格的波动、行业发展和竞争的加剧等因素影响,公司的业务成本有所波动。

招股书也提示,随着公司业务规模的快速扩大,公司应收账款规模相应增长,报告期内各期末应收账款账面价值占当期营业收入的比例分别为 29.06%和 36.79%和 35.77%。同时三年以来的毛利率也呈现一定程度的波动性,分别为 45.92%、55.55%和 58.44%。不过,其实跟选取的公司相比,除 2014 年外,公司综合毛利率和应收账款占营收的比例,跟同行业相差并不大。

实际上,目前A 股中不存在以基因组学应用为主业的上市公司。因此,招股书选取了上述几家与华大基因主营业务相对接近的公司进行同行业比较。

最近三年公司的加权平均净资产收益率分别为 3.32%、9.20%和 10.38%;市盈率则在2015年达到过70倍,目前约为44倍。

2015 年上半年,华大医学先后引入和玉高林、中国人寿等外部投资机构,并按照投资前华大医学和华大科技全部股权价值合计191 亿元左右的估值定价。如果按公司2015年的净利润2.7亿算,市盈率达到70倍。

同年8月,华夏时报的报道指出,同类企业中,华大基因可参照的只有美国公司Illumina,这是全球最大的基因测序设备公司,当年2月6日Illumina公司股价为192.64美元,市值超过270亿美元,市盈率高达两百多倍。目前,该公司的股价约为174美元。

目前,公司的估值有所下降。根据招股书,公司本次发行前总股本 36,000 万股,本次发行的股票数量不低于 4,000 万股,募资总额17.32亿元,即公司目前估值155亿元。有媒体指出,公司过了一年半,估值跌了30多亿,是跌落神坛

按公司目前2016年净利润3.5亿元,市盈率约为44倍。

根据同花顺软件,截止今日收盘,目前A股上,化学制药板块市盈率约为52.2(每股净资产3.97)、医药商业37.16(ROE6.34)、生物制品69.41(ROE 4.07)、医疗器械服务84.03(ROE 2.92)。

21世纪经济报道,华大基因其中一家机构股东董事长表示,“虽然市场上有不少生声音认为华大基因的估值已经被炒得过高,但我们认为对这种代表未来变革的公司应该用长远的眼光来看。”

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