2014-2020:京东的燥热、冷却与新生

巨潮商业评论2021-02-01
历经七年,上市后的京东历经波折。

编者按:本文来自微信公众号“巨潮商业评论”(ID:tide-biz),36氪经授权发布。

文 | 杨旭然

编辑 | 王方玉

出品 | Tide-Biz

时间进入2020年以后,“千亿美元市值”看起来甚至没那么稀罕了。

亚马逊的市值已经飙升至1.65万亿美元以上。折合人民币计价,这是一家市值超过10万亿元的巨无霸,接近于5个贵州茅台,10个中国人寿,或者20个邮储银行。

从网络书店,经营到全品类电商,再到物流基础设施、云计算、流媒体,甚至是商业航天,亚马逊将电商这门生意的体量、潜力和业务的扩展性体现得淋漓尽致。

长期以亚马逊作为对标的京东(NASDAQ:JD),沿袭了自成立以来就坚持的重资产、重交易的自营风格,并将其发挥到了中国市场中的极致:到2019年,京东的交易额已经达到了20845亿之巨,并且2020年仍然在以20%左右的速度保持增长。

然而在资本市场中,京东的表现却并不像每年递增的成交额一样耀眼,而是历经了质疑、曲解、期待、幻灭乃至放弃,最终被重新看到价值。

就如同刘强东本人的经历一样,以农家子弟的身份考上人大,从艰难创业到大获成功,从遭遇困境,到重新证明自己。

2020年,京东股价累计涨幅130%以上。如果从2018年最低价开始计算,累计涨幅则超过了300%。

投资者对于京东的肯定,直接写在了K线上。但是,投资者对京东的不乐观,却隐约写进了市值里。

我们看到经过几十年的发展,阿里与亚马逊成为了万亿美元级的巨头,也看到了经过几年发展,拼多多的市值超过了2000亿美元。

在美国,第二大电商平台Shopify股价短短两年大涨4000%以上,市值逼近1500亿美元;在东南亚,腾讯投资的另一家电商/社交企业SEA,成为了疫情期间全球涨幅最猛的公司,市值超过1200亿美元。

与自己的过去相比,京东实现了自我证明与新的突破。但是横向与全球的电商行业相比,这家1998年就已经创业的电商企业,仍然有很长的路要走。

京东是平台,是渠道,是巨无霸级别的单一商家,在互联网圈甚至是整个中国经济中,都有着卓然的地位。但对这家企业的肯定与不乐观,为何如此鲜明?也许,我们需要通过复盘上市之后的京东,来找寻一些答案。

起点与挫折

上市初期,刘强东希望京东通过“下沉+出海”,来实现业绩的增长。

2014年5月22日,京东成为了当时历史上规模最大的一单中概股IPO,上市当天市值就达到了286亿美元。

这286亿美元的市值并非白来。上市之前的京东,在很长时间里都是网购家电、3C产品的代名词。

但2012年左右京东开始了大规模的品类扩张,根据一位专家的统计,当时的京东已经进入了16个领域,除了最拿手的家电3C之外,还包括了图书、日用百货、网游等虚拟物品、第三方支付等等。

2013年初,京东更换LOGO,去掉了“商城”,以强调自己是一家综合性的互联网公司。第二年,上市前夕的京东,终于杀入了竞争对手阿里表现最为强势的市场:女装。

这在当时被认为是一件非常难的事情。一方面是因为淘宝在这个领域如日中天,另一方面,女装虽然高频、量大,但更适合第三方卖家采用C2C小店的模式。

在这个领域进行重点布局,标志着京东已经进入了品类扩张最艰难的领域。

再加上2012年前后所进行的多业务品类布局,上市前的京东,已经把自己打造成了一个成型的综合型互联网电商平台,第三方卖家比例不断提高。这相当于给资本描绘了一张值得期待的画卷。

对于上市所筹得的资金,当时刘强东主要规划了三个方向:

1.过去京东主要布局在一二线城市,第一笔资金将用于低线城市的开拓。

2.金融技术需要更多投资,生鲜自营市场会从北京逐步拓展到其他城市。

3.进行国际业务布局,但“不会冒进”。

整个2014年,京东进行了大规模的下沉动作,并与各地的一万多家便利店合作,扩展线上线下融合发展的“O2O”业务。这被看做是京东扩张的一部分,是2014年的核心战略之一。

以跨境电商为核心的“国际业务”,也是京东在上市初期颇为看重的市场。再加上对生鲜、农村业务的布局,可以看出:在上市初期,刘强东希望京东通过“下沉+出海”,来实现业绩的增长。

这是一种典型的扩张思维。刘强东判断,京东已经有了非常好的高线用户基础,生鲜、下沉市场、进口商品引入,都是这个基础之上的增量业务。

整个2014年,京东的交易总额(GMV)、净收入等关键数据都有大幅增长:全年交易总额2602亿元,同比增长107%,净收入1150亿元,同比增长119%,这样的数字基本上是国内电商盘子的翻倍,甚至还获得了3.6亿元的微利。

反映在二级市场上,资本认可了其扩张思维,上市之后的京东股价表现良好。2014年5月-2015年5月份股价累计涨幅在55%左右。

京东2014-2015年股价图

然而在随后的一年里(2015年6月-2016年6月),京东则将这部分涨幅原封不动地吐了回去,一度以最低价19.51元跌破了发行价格。

京东2016年股价表现

上市之前的亲密战友、来自国内国外的重量级投资者,也在这一时期选择暂别京东:

2015年第一季度,老虎基金持有京东15.2%股权、今日资本持有京东6.5%股权、高瓴资本持有11%。

到2016年6月,高瓴资本持股下降到了8.9%,减持2.1%,套现至少7亿美元。而老虎基金和今日资本,则消失在了京东的主要股东列表中。

老虎基金至少抛售了13%的京东股票,今日资本至少抛售了5%的京东股票。对于刚刚经历了2014、2015年的大肆扩张与上市的京东来说,2016年确实是一个不那么友善的年份。

从高歌猛进地扩张,到股价大幅下跌甚至跌破发行价,踌躇满志的刘强东,遭遇了怎样的挫折?这要从京东一直以来的竞争对手——阿里巴巴(NYSE:BABA)说起。

取舍与伤害

很多人从此判断“京东失速”。2015年6月-2016年6月,就成了上市之后京东第一段艰难日子。

“全球最大的零售体”——这是阿里巴巴2016财年(2015年3月21日-2016年3月21日)所取得的最新成就。这个财年中,阿里巴巴集团的交易总额达到了3万亿元人民币,超越沃尔玛

在两万亿级GMV的基础上,阿里取得了27%的交易额增长,这是一个非常大的成就。但相比之下,京东同一时期的增长率约为34%。

受限于商业模式的不同,阿里更少地直接参与买卖,而是面向第三方商家收取广告费用、竞价排名费用,因此利润率明显更高(2016财年净利润率高达38.7%),相比之下,直接参与交易的京东,只能赚取微薄的价差,还要承担各类运营成本,利润率数字要低很多。

但京东仍然反其道而行之。2015年双十一的前一天,京东发布消息,宣布彻底关闭C2C业务拍拍网。这也是京东GMV增速出现下滑的原因之一。在公告中京东写道:

这个决定未来将对京东集团的交易总额(GMV)产生一定的负面影响,每年将损失百亿级的潜在交易额,和一笔可观的广告收入。

得益于更小的体量与基数,京东在上市前后的收入增速是大于阿里的,并远高于行业平均增速。但京东却以相对小的规模体量,跑出了低于阿里的收入增速。

但当时比京东快的不仅是阿里。体量、规模比京东小得多的网易考拉(后被卖给阿里),也能够获得117.5%的收入增速。

在庞大的零售市场中,京东占据了一定程度上的市场优势,但这份优势在当时并没能最大限度地转化成更快的增速——这就像是在一条宽阔无人的高速公路上,如果一辆车在没有限速的情况下跑得不够快,那一定会被观察者们怀疑,是车辆本身的性能不够。

至于这是否完全是因为剥离C2C业务造成的,或许已经没有那么重要。

很多人从此判断“京东失速”。2015年6月-2016年6月,就成了上市之后京东第一段艰难日子。

剥离C2C业务一整年之后,京东最终扭转了增速下滑的势头,其2016年第四季度实现GMV 2056亿元,同比增长41.5%,高于第三季度的38.1%,其中自营业务的增速更快,达到了45.6%。

自2015年以来出现的增速下滑问题,终于获得了解决。重拾增速的京东全年GMV逼近1万亿元,并且获得了连续7个季度的正向经营利润。

京东方面将形势的扭转归结为技术的进步。主要体现在履约成本的逐年下降——由于京东在自营业务赚的利润率实在太低,那么在仓储、配送、消费者服务等方面,使用技术手段进行流程优化、降低成本就显得尤为重要。

另外一方面,随着京东体量规模的不断扩大,其面向上游体现出来的规模优势也在不断增加:更大规模的销售量,就意味着更强的议价能力。

反映在资本市场上的表现,自2016年6月破发以来,京东股价不断上涨,并且非常明显地领先于基本面的改善,资本市场的灵敏嗅觉体现得淋漓尽致。

但更大规模的销量不是自己送上门的,而在于京东长期以来,一直在坚持一个非常朴素的行为准则:给用户提供便利,让用户满意。这是所有关于京东企业价值讨论的起点。

用户与价值

没有了物流亏损包袱、业绩高增长的京东,吸引了更多投资者的关注。

如果在城市街头随机找人点评电商,京东一定是出现频率最高的那个:服务好,速度快,正品保障等等。

这是刘强东自创业以来不断强调消费者服务的结果,甚至是京东基因的一部分。

当年今日资本创始人徐新投资京东很重要的一个原因,就是她发现不论宏观的市场环境怎么变化,京东都可以以每个月10%的速度增长。当时的京东基本没有广告投放,其中来自口碑传播形成的增长占比非常高。

但是从某种程度上来说,这对于投资者——也就是股东来说是个难以调和的矛盾:

更好的用户服务,意味着更高的运营成本,更高的运营成本,意味着更低的利润,更低的利润,大多数时候意味着更低的股价。

企业交易规模体量到达一个临界点之前,这样的高运营成本对于企业来说,会是沉重的财务负担。

当企业交易规模达到一定程度时,消费者端的使用习惯会更加稳固,并形成大规模的口碑传播。京东面向上游的议价权也会变得更强,卖出每一份商品的“边际成本”开始下降。

现在回过头来看,2016年很有可能就是京东正向飞轮出现的“拐点年”。

2017年第一季度,京东继续热火朝天的增长势头,一个季度收入同比增长42%,达到1841亿元,其中核心的自营业务同比增长42%,单季超过1000亿元,其中日用百货类商品的增速更高,达到48%。

这时候的刘强东被企业快速的成长所感染,充满热情。他在2017年初企业内部的年会上慷慨激昂:

按照我们今天的增速,以及我们已经打下的良好商业模式的基础,我坚信在2021年之前,最快可能到2020年,京东商城将成为中国第一大B2C电商平台。

我们在库管理的SKU数量已经超过300万,全球除了京东之外只有亚马逊能够做到,在未来50年时间,相信我们在库管理数将会超过1000万SKU。

我可以告诉大家,在电商体验上京东绝对是全球第一!因为亚马逊也没超过我们。

……

另外,在这一年,负担着沉重职责、不计成本地服务用户的京东物流,最终从上市公司体系中剥离了出去。

一方面,可以看做是京东物流已经有能力“独当一面”,去面向社会开展业务和融资,另一方面,京东也需要通过剥离亏损的物流业务,给资本展示一份更好看的答卷。

毕竟在过去一年半的时间里,京东的股价都在下跌与盘整中度过。

后面的情况甚至比刘强东的乐观预期的还要好。在2017年中国算不上好的经济环境下,京东逆势发力,全年交易总额1.3万亿元,营业收入3623亿元,增长40%,活跃用户数量达到2.925亿人,同比增长了近三成,全年净利润到了50亿元。

自2016年下半年开始,京东股价就开始连续上涨,涨势一直持续到2018年1月底,历时一年半有余,累计涨幅超过了130%。

京东2017-2018年股价表现

没有了物流亏损包袱、业绩高增长的京东,吸引了更多投资者的关注。

2018年1月27日,出席达沃斯论坛的刘强东在活动上直接表示“京东的股价太低了”,那时京东的股价是每股45.18美元。第二天开盘之后,京东股价果然非常“给面子”,大涨6.59%冲到50.5美元。

然而意想不到的是,这竟然成了此后两年多,京东股价再没达到过的顶峰。

危与机

在这种不利的大环境下,京东“重仓”3C数码很难不受到影响。

2018年“618”前夕,新加坡一家名为毕盛资管的机构,发布了一篇看起来有些耸人听闻的报告。

这时京东的股价已经从50.5美元的高点,跌至40美元上方。

具体的内容有些老调重弹,包括高市盈率、低毛利率、技术投入费用少、部分股东减持等等。甚至有人怀疑这是在每年618前夕的“友商固定套路”。

有自媒体观察者直接表态“每一次做空都让京东的股价迭创新高。或许,这其中和做空报告太业余、太幼稚有点关联。”

然而从这篇报告之后,京东股价真的开始了大幅度的下跌。随之,观察者与投资者们纷纷发现,2018年真的是京东的风险年。

2018年京东出现如此水逆,很重要的一个背景,是此前较长的时间里,京东都比较依赖3C产品,这部分业务利润薄但体量大,是京东50%以上的收入来源。

如果从自营的角度来看,这个比例甚至更大:当时3C与家电产品占据了京东自营业务76%的营收。按照毕盛的分析,“若继续给予用户价格折扣,京东将很难盈利;然而若对竞争对手的价格战不作回应,京东将大幅损失市场份额。”

通过观察可以发现,国内的4G、智能手机换机浪潮,基本上在2017年宣告终结——2017、2018年两年,国内智能手机市场出货量快下滑。

IDC数据显示,2017年全球智能手机出货量微跌了0.5%。到2018年,全球出货量下滑5%,中国智能手机出货量大幅下跌了14%。

在这种不利的大环境下,京东“重仓”3C数码很难不受到影响,最终体现在了财务数据与股价表现上。

机构投资人也纷纷离场。根据公开数据,京东2018年三季度的机构投资人数量从585家暴跌至100家,持股总数则从6.177亿股跌至2576.501万股。

另外一方面,根据极光大数据的统计结果,一线城市、新一线城市的移动网民占比,在2018年四季度、2019年一季度出现了连续的下滑。

与此同时,京东的另一个对手,年轻的拼多多(NASDAQ:PDD)2018年全年营收131.20亿元,同比增长了652%,APP平均月活用户数达到了2.726亿人,GMV同比增长234%。

众所周知,这是来自下沉市场的增量,而京东此前的业务重心一直在高线市场。

京东的2018年并非全无好消息。2018年6月19日,京东与谷歌达成了战略合作协议,谷歌出资5.5亿美元投资了京东,准备“共同开发零售解决方案”。

在2018年京东大受质疑的时候,来自谷歌的投资与背书,给京东的投资者们打下了一剂强心针。

2018年9月,众所周知的事件爆发,京东股价在那之后连跌3个月,一度低于20美元,京东进入了至暗时刻。

从2018年1月到12月,京东股价累计下跌49.47%。但值得注意的是,网民数量见顶、智能设备周期下行,与随之而来的资本退潮,不仅给京东带来了伤害,也不同程度地影响到了其他巨头:

阿里巴巴同一时期股价下跌20.51%,2018财年Q4的利润增速“罕见下滑”;

百度股价累计下跌46.03%,利润下滑,并传出了裁员传闻;

下半年上市的小米,按照最高价与最低价之间的差额计算,股价被迅速腰斩近50%,“年轻人的第一支翻倍股”,变成了“年轻人的第一支腰斩股”。

在百度股价跌至20美元以下、低于谷歌的投资价格时,2018年12月26日,京东宣布将回购至多10亿美元的股票。

新生

京东的2020年破釜沉舟,终以“用户体验第一”的商业理念扭转了局面。

经过危机,京东开始被动实现更加系统性的管理工作。

徐雷被推上了前台。这个不穿西装、爱听摇滚、喜欢踢足球的个性中年,成为了被整个京东集团寄予厚望的“救火队长”。

当时京东面对的局面相当不利:拼多多在下沉市场崛起,阿里巴巴如日中天,互联网世界的中心舞台,正从京东最熟悉的一二线城市,快速转向下沉市场。

2019年,全国社会消费品零售总额突破40万亿元人民币,同比增长8%。京东的经营情况也快速好转,股价反弹,全年累计上涨近70%。

此时的京东悄无声息,在2018年的创伤中逐渐恢复。

这一年对于互联网电商行业来说增速最快、最受瞩目的业务,并非是京东传统业务所代表的高线城市,而是下沉市场。

刘强东早在上市之初,就曾明确了生鲜电商与下沉市场是投入的重点。但真正完全将其定位为核心业务部门之一,大约是在2019年秋季:京东拼购APP更名为“京喜”。

京喜会通过社交网络“主动出去寻找站外三到六线的下沉市场用户”。同时,京喜还要广泛涉足、连接1000个产业集群,这几乎是中国制造业(特别是中低端制造业)的核心地带。

到2020年底,京东将京喜从原来零售集团下面的事业部,升级为京喜事业群,并将原来的1号店、社群团购等业务集中到京喜事业群,由刘强东亲自掌舵。

2020年的京东,已经充分意识到下沉市场增量用户的重要性,并将其视为最重要的增长来源。虽然有些晚,但可能是所有互联网公司中最重视的一个。

传统电商业务也在这一年迎来了转机:疫情让众多消费者无法出门购物,居家电商采购成为了大量城市消费者的首选。

并且由于居家办公的需求,大量消费者采购笔记本电脑等3C设备,全年全球笔记本电脑销量猛增26%。

一轮新的消费电子景气周期正在提升,再加上不断完善的百货业务,京东的经营状态快速回暖。

京东最擅长的用户思维,帮助京东恢复了业绩的增长:而突如其来的疫情,也让城市的消费者更加依赖京东快捷的服务。

2020年前三季度的业绩数据显示,京东收入1742.1亿元,同比增长29.2%;实现Non-GAAP归母净利润55.6亿元,同比增长80.1%。公司收入、利润都超过了预期。

对于京东来说,盈利已经成为了常态化的事情。此前多年的投入与积累,开始不断产生回报。反映在资本市场中,京东股价也迎来了史上最大、最快的一波上涨,12个月不间断上涨,累计涨幅169.22%。

按照2020年的中报数据,刘强东占据了京东集团78.4%的投票权,对公司强势的控制权,是其带领京东持续前进的基础。这家公司身上,有太多创始人的个性烙印,但必须承认,也正是凭着创始团队对于用户和消费者的坚持,京东才能博得后期的V形反弹。

在刚刚过去的2020年——京东迎来了历史上最好的时期:公司盈利、股价上涨、子公司分拆上市,企业治理结构优化。

京东2019-2020年股价表现

消费者、高管、股东、创始团队多方共赢。

京东的2020年破釜沉舟,终以“用户体验第一”的商业理念扭转了局面。命运的无常是一个很奇妙的事情,却又处处渗透着必然。

上市之后的京东,历经7年,终于在2020年完成了自己的成人礼。

从青春一般的躁动不安,到2016、2018两轮冷却,再从低谷中迎来新生。京东的命运轨迹,被真实地刻画在了大洋彼岸波折流动的K线图上。

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